روشهای عرضه عمومی سهام

عرضه های عمومی سهام عمدتاً در قالب سه روش  مزایده یا حراج، عرضه با قیمت ثابت (عرضه باز یا عرضه همگانی) و روش ثبت دفتری انجام می شود.انتخاب روش عرضه عمومی بر اساس مقررات و عرف هر کشور صورت می گیرد.تحقیقات نشان می دهد بیشترین روش استفاده برای عرضه عمومی در سایر کشورها روش ثبت دفتری است .در ایران عرضه های اولیه از روش حراج انجام می شود.  در ادامه به بررسی و تحلیل هر یک از آنها می پردازیم.

1-1-1   روش حراج (مزایده)

در روش حراج، دارایی به شخصی تعلق میگیرد که بالاترین قیمت را برای آن پیشنهاد می دهد. روش حراج به ویژه برای فروش اوراق بهادار یا کالاهای با ارزش نامعین، که برای افراد مختلف ارزشهای متفاوتی دارد، روشی مناسب و مفید به نظر می رسد. این روش قیمتگذاری، طی سالهای متوالی مورد استفاده قرار گرفته است اگر چه ممکن است شکل و فرآیند آن با تعاریف و فرآیندهای امروزی، بسیار متفاوت باشد.

از جمله روش حراج می توان به حراج انگلیسی یا هلندی نام برد.هر یک از انواع مختلف حراج، شیوه ارائه درخواست سفارش خاص خود را می طلبد. از سوی دیگر شیوه ارائه درخواست سفارش در حراج نیز به هدف درخواست کننده از مشارکت در حراج بستگی دارد. بسیاری از پژوهشهای نظری، برتری روشهای مختلف حراج را منوط به استفاده از آن در شرایط مختلف می دانند. نوع حراج و همچنین محیطی که حراج در آن انجام می شود، بر کارایی حراج تأثیر خواهد گذاشت؛ برای نمونه، حراج هلندی  اوراق بهادار با حراج هلندی کالاها، تفاوت بسیاری دارد.

 

1-1-2   روش عرضه با قیمت ثابت

عرضه با قیمت ثابت یکی از روشهای قدیمی عرضه عمومی محسوب می شود به طوریکه قبل از معرفی روش ثبت دفتری، اغلب کشورها در عرضه های اولیه آن را مورد استفاده قرار می دادند و هنوز هم در بسیاری از کشورها بویژه به صورت ترکیبی مورد استفاده قرار می گیرد. در این روش شرکت تأمین سرمایه با هماهنگی ناشر ، قیمت معینی را به عنوان قیمت عرضه تعیین می کنند. این قیمت در پیشنویس امیدنامه گنجانده می شود و بین دو هفته تا دو ماه قبل از تاریخ عرضه اعلام می شود. شرکت تأمین سرمایه امیدنامه را بین سرمایه گذاران بالقوه توزیع کرده و درخواستهای خرید را جمع آوری می کند. در واقع تعیین قیمت در این روش قبل از جمع آوری درخواستهای خرید از سرمایه گذاران صورت می گیرد.

بدین ترتیب سرمایه گذاران از قبل از قیمت عرضه آگاهی دارند و می توانند طی مدت زمان تعیین شده در امیدنامه، درخواستهای خود را تکمیل و به شرکت تأمین سرمایه ارائه کنند. سرمایه گذاران همچنین باید با توجه به قیمت تعیین شده وجوه مربوطه را به حساب شرکت تأمین سرمایه واریز نمایند. پس از جمع­آوری درخواستها، واگذاری سهام به سرمایه­گذاران با هماهنگی ناشر انجام می شود. اگر میزان تقاضا از میزان سهام قابل عرضه بیشتر باشد، سهام ممکن است به صورت تصادفی، سهمیه بندی، یا تناسبی بین درخواست کنندگان تقسیم شود تا جایی که کل سهام قابل عرضه به عموم واگذار شود. به علاوه شرکت تأمین سرمایه فهرست درخواستهایی که واگذاری به آنها انجام نشده است، را تهیه و اعلان می کند و وجوه مربوط را بلافاصله به آنان عودت می دهد. بدیهی است که در بازارهای مالی، سرمایه گذاران نهادی همواره دارای مزیت اطلاعاتی و تجربه بیشتری نسبت به سرمایه گذاران خرد هستند. این سرمایه گذاران زمانی که ارزشگذاری موردانتظار بالاتری از قیمت سهم داشته باشند، تقاضای خود را افزایش می دهند. برعکس، سرمایه گذاران خرد به چنین اطلاعاتی دسترسی نداشته و بنابراین نمی توانند تقاضای خود را متناسب با ارزشگذاری ارائه دهند در نتیجه، در صورت استفاده از این روش، هنگامیکه ارزش سهم پایینتر از قیمت تعیین شده باشد، بیشترین تخصیص به سرمایه گذاران خرد انجام می شود. لذا برای تحریک سرمایه گذاران غیرمطلع به مشارکت در عرضه اولیه، باید قیمت سهام اندکی پایین تر از ارزش واقعی آن تعیین شود در غیر این صورت عرضه عمومی با شکست روبرو خواهد شد. به علاوه در هنگام تعیین قیمت ثابت باید پدیده نفرین برنده نیز در نظر گرفته شود. در نتیجه قیمت بازار باید پایین تر از ارزش بازار موردانتظار سهام باشد.

در سالهای اخیرا سازوکارهای ترکیبی که در آن ثبت دفتری با روش قیمت ثابت ترکیب می شود، محبوبیت بیشتری پیدا کرده اند. در این روش، شرکت تأمین سرمایه با استفاده از روش ثبت دفتری، امور مربوط به قیمتگذاری و تخصیص سهام به سرمایه گذاران نهادی را انجام می دهد و برای سرمایه گذاران خرد از روش روش عرضه باز بهره می گیرد. برخی کشورها از روشی استفاده می کنند که در آن ثبت دفتری و عرضه باز به صورت همزمان اجرا می شود. روش عرضه باز بر خلاف روش عرضه با قیمت ثابت از فرآیند ثبت دفتری به منظور تعیین دامنه قیمتی استفاده می کند و قیمت نهایی توسط روش ثبت دفتری تعیین می شود.

1-1-3   روش ثبت دفتری

ثبت دفتری فرآیندی در عرضه عمومی سهام شرکت است که طی آن از طریق بازاریابی و جمع آوری درخواستهای خرید و قیمتهای پیشنهادی و نهایتاً برآورد میزان تقاضا، قیمت سهام مشخص می شود. زمانیکه شرکت تصمیم به عرضه عمومی به روش ثبت دفتری می گیرد، اولین گام، انتخاب یک شرکت تأمین سرمایه به منظور اخذ مشاوره و انجام وظایف مربوط به عرضه است. فرآیند انتخاب تا حد زیادی به شهرت و تخصص شرکت تأمین سرمایه و نیز کیفیت پوشش خدمات آن، در صنعت خاص بستگی دارد. در این فرآیند، شرکت تأمین سرمایه قبل از تعیین قیمت عرضه در یک عرضه عمومی، ابتدا بر اساس بررسیهای اولیه، قیمت پایه و یک محدوده قیمت مجاز به منظور جمع آوری سفارشها، تعیین می کند سپس با برپایی مجموعه ای از فعالیتهای تبلیغاتی که ممکن است دو الی سه هفته به طول انجامد، به بازاریابی و معرفی سهام می پردازد. در طول فعالیتهای تبلیغاتی، سرمایه گذاران نهادی بازاریابی و جذب می شوند و سفارشهای خرید خود را که شامل تعداد سهام و قیمت پیشنهادی سهام است برای شرکت تأمین سرمایه ارسال می کنند. شرکت تأمین سرمایه نیز سفارشها را دریافت و در دفتر ثبت می کند. با اتمام فرآیند ثبت دفتری، شرکت تأمین سرمایه، کل سفارشها را جمع آوری و بر اساس آن منحنی تقاضای سهام را ترسیم می کند. در واقع شرکت تأمین سرمایه از اطلاعات قابل توجه و زیادی برخوردار است که در تعیین قیمت عرضه از آن بهره میگیرد. به بیان دیگر در این روش، قیمت بر اساس چارچوب از پیش تعیین شده ای تعیین نمی شود، بلکه با صلاحدید شرکت تأمین سرمایه و با مشاوره ناشر و بر اساس اطلاعات جمع آوری شده، تعیین می گردد. در این روش سرمایه گذاران نهادی نقش اساسی دارند به طوریکه بیشترین تعداد سفارشها را ارائه می کنند و معمولاً بیشترین تعداد واگذاریها در قیمت تعیین شده را نیز به خود اختصاص می دهند. در نتیجه آنها بهترین موقعیت را برای کسب سود حاصل از افزایش قیمت در بازار ثانویه دارند.

این مطلب رو هم توصیه می کنم بخونین:   توصیه‌هایی برای قرار گرفتن در مسیر پیشرفت

روش ثبت دفتری، نخست در ایالات متحده و کانادا به طور سنتی مورد استفاده قرار گرفت. این روش اکنون در آرژانتین، برزیل، فنلاند، فرانسه، آلمان، ژاپن، نیوزلند، لهستان و … روش غالب عرضه عمومی است. در استرالیا، اتریش، هنگکنگ، هند، ایسلند، تایلند، سریلانکا، و سوئیس نیز این روش مجاز است و در بعضی مواقع مورد استفاده قرار می گیرد. اگر چه اندکی متفاوت از روش امریکایی است. در واقع دو نوع فرآیند ثبت دفتری وجود دارد: نوع اول دقیقاً به فرآیند آمریکایی شباهت دارد ولی نوع دوم ترکیبی از فرآیند ثبت دفتری و عرضه با قیمت ثابت است که در آن مقررات قیمت و تخصیص، به جز در بخش کوچکی از سهام، مانند مقررات در روش ثبت دفتری است. زیرا سهامی که به منظور واگذاری به سرمایه گذاران خرد در نظر گرفته شده اند، به روش عرضه با قیمت ثابت به فروش می رسد که قیمت همان قیمت به دست آمده در بخش ثبت دفتری است. روش ترکیبی ثبت دفتری – عرضه عمومی با قیمت ثابت حتی از روش ثبت دفتری صرف، محبوبیت بیشتری دارد و در بسیاری از کشورها از جمله فرانسه، هنگ کنگ، مجارستان، اندونزی، مالزی و فیلیپین به کار گرفته شده است.

فرآیند استاندارد ثبت دفتری به روش امریکایی به این صورت است که ابتدا ناشر علاوه بر شرکت تأمین سرمایه، یک شرکت حقوقی را نیز به منظور آماده سازی اسناد و مدارک لازم، یک حسابرس را به منظور کسب اطمینان از تطابق دفاتر شرکت با استانداردهای حسابداری و نیز در بسیاری موارد، یک شرکت فعال در زمینه بازاریابی و تبلیغات را به منظور کمک برای فائق آمدن بر میزان مورد نظر تخصیص به عموم، به استخدام در می آورد سپس امیدنامه اولیه و بیانیه ثبت به کمیسیون بورس و اوراق بهادار، ارسال می شود. در این بیانیه، به جای یک قیمت واحد، دامنهای برای قیمت اوراق بهادار  همزمان، شرکت تأمین سرمایه، سندیکایی از سایر پذیره نویسان تشکیل می دهد، زیرا مدیریت عرضه عمومی اولیه تنها به وسیله یک شرکت تأمین سرمایه، معمولاً به دو دلیل دشوار است. نخست اینکه سندیکا از ریسک شرکت تأمین سرمایه می کاهد و دوم اینکه سندیکا به توزیع سهام در میان گروه بزرگی از سرمایه گذاران کمک می کند. هر یک از اعضای سندیکا میزان معینی از تخصیص سهامی را که مجاز به فروش آن هستند، دریافت می کنند. سندیکا می تواند به دو روش برای پذیره نویسی اوراق با ناشر توافق کند.

روش اول، تعهد پذیره نویسی یا تضمین فروش کامل اوراق بهادار است. در این روش، شرکت تأمین سرمایه کل اوراق بهادار عرضه شده را از ناشر خریداری کرده و سپس اقدام به فروش اوراق به عموم می کند.در این حالت پذیره نویس کارمزدی از ناشر دریافت نمی کند، بلکه کارمزد آن همان مابه التفاوت قیمت خرید اوراق بهادار از ناشر و قیمت فروش آن به عموم است. این روش رایج ترین نوع تضمین فروش در امریکاست. در این روش شرکت ناشر نگران عدم فروش سهام نیست، زیرا در این قرارداد، کل ریسک از ناشر به موسسات تضمین کننده، انتقال می یابد.

روش دوم، پذیره نویسی با حداکثر تلاش است در این روش، شرکت تأمین سرمایه متعهد میشود نهایت تلاش و سعی خود را برای فروش اوراق بهادار به قیمت پذیره نویسی به کار گیرد. در این حالت، شرکت تأمین سرمایه به عنوان یک واسطه برای ناشر کار می کند و بابت این خدمات از ناشر کارمزد دریافت می کند و در صورت به فروش نرفتن اوراق بهادار به قیمت پذیره نویسی، شرکت تأمین سرمایه تعهدی در قبال خرید آن ندارد و معمولاً سهام به ناشر برگرداننده می شود. شرکت تأمین سرمایه به منظور کسب آگاهی از تقاضای جاری سهام عرضه شده وکشف قیمت، درخواستهای خرید را که در آن قیمت و تعداد سهام درخواستی قید شده است جمع آوری می کند و سپس بر اساس اطلاعات دریافتی و با مشورت ناشر قیمت را تعیین می کند. این قیمت به گونه ای تعیین می شود که بین خواسته شرکت در قیمتگذاری اوراق بهادارش به نحوی که بیشترین سرمایه ممکن از این طریق برای شرکت فراهم شود و تمایل سرمایه گذار برای کسب پاداش مالی به علت پذیرش ریسک سرمایه گذاری در شرکتی بدون پیشینه معاملاتی، توازن ایجاد کند.

با مشخص شدن قیمت، امیدنامه نهایی برای تمام سرمایه گذاران بالقوه فرستاده می شود. امیدنامه شامل قیمت واقعی عرضه هر سهم و تعداد سهام قابل عرضه است. چند روز پس از ارائه امیدنامه نهایی به سرمایه گذاران، عرضه عمومی اولیه برای اجرا اعلام می شود. معمولاً این کار پس از بسته شدن بازار صورت می گیرد و معامله بر روی آن نیز در روز بعد انجام می شود.